2023年二季度货币政策执行报告点评：基调积极：政策有望继续宽松

事件概述

2023年8月17日，中国人民银行公布《2023年第二季度中国货币政策执行报告》（下文简称《报告》），相关点评如下：

核心观点

(资料图)

央行2023年二季度货币政策报告主要有五大看点：

1）下半年经济持续恢复有基础，但新增挑战依然不少。央行对于当前经济面临的困难挑战判断较为客观准确，除了“居民收入预期不稳，消费恢复还需时间，民间投资信心不足，一些企业经营困难”等内需不足问题之外，还新增了“部分行业存在生产线外迁现象，地方财政收支平衡压力加大”等。

2）对于物价，指出当前没有出现通缩，下半年也不会有，8月后CPI有望逐步回升，全年呈U型走势；PPI同比已于7月触底反弹，未来降幅还将趋于收敛。

3）整体政策基调方面，新增“加大宏观政策调控力度”，货币政策方面，删除“搞好跨周期调节”，改为“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，稳固支持实体经济恢复发展”；利率方面，删除“保持利率水平合理适度”，改为“促进企业融资和居民信贷成本稳中有降”。整体来看，央行透露出的政策基调较为积极，后续降准、降息等宽松政策仍有可能。

4）对于汇率的着墨较多，不仅正文部分新增“必要时对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险”，还开辟专栏强调“人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定”，应该是对近期人民币较快贬值的回应，我们认为当前央行汇率政策工具箱充足，人民币继续大幅贬值的可能性较低。

5）开辟专栏重点讲解商业银行利润水平。央行指出我国商业银行净息差持续收窄，利润增速有所下降，要想维持商业银行稳健经营、防范金融风险，需保持合理利润和净息差水平。为了维持银行合理的净息差水平，我们判断在6月、8月连续两次降息的情况下，银行负债端（存款利率）也有望进一步下调。

经济持续恢复有基础，但新增挑战依然不少

央行认为下半年经济持续恢复有坚实基础，包括经济循环不断通畅、新动能成长壮大、政策效应持续显现。不过也提到经济运行面临新的困难挑战，除了“居民收入预期不稳，消费恢复还需时间，民间投资信心不足，一些企业经营困难等内需不足问题之外”，还新增了“部分行业存在生产线外迁现象，地方财政收支平衡压力加大”。我们认为央行对于当前经济的判断较为客观准确。

《报告》指出，下半年经济持续恢复有坚实基础，一是经济循环不断畅通。随着居民收入增长回升、消费场景改善，居民消费将更多转化为企业和劳动者收入，进一步增强消费潜力，形成扩大内需的“正反馈”。二是新动能成长壮大。1-6月以新能源、高技术服务业为代表的投资增速都在两位数以上，相应领域产销有望继续保持快速增长。三是政策效应持续显现。已投放的政策性开发性金融工具资金将继续带动形成实物工作量，基建投资对经济增长的支撑作用持续稳固发挥；货币信贷保持较快增长，货币金融环境合理适宜。

同时也提到当前国内经济运行也面临新的困难挑战。居民收入预期不稳，消费恢复还需时间，民间投资信心不足，一些企业经营困难，部分行业存在生产线外迁现象，地方财政收支平衡压力加大。

当前没有出现通缩，物价有望触底回升

对于通胀，央行延续了此前的判断，认为当前我国没有出现通缩…下半年也不会有通缩风险，7月CPI短暂转负主要是需求恢复时滞和基数效应导致的阶段性现象，物价涨幅大概率已处于年内低点。对于后续通胀走势，央行判断8月CPI有望逐步回升，全年呈U型走势；PPI同比已于7月触底反弹，未来降幅还将趋于收敛。

《报告》指出，上半年，我国物价涨幅震荡走低，6月CPI同比降至0，7月短暂转负至-0.3%，主要是需求恢复时滞和基数效应导致的阶段性现象。当前我国没有出现通缩，宏观经济稳步恢复，广义货币保持较快增长，与历史上的典型通缩存在明显差异。下半年也不会有通缩风险，供需条件改善的有利因素还在增多，居民收入增长持续恢复，消费意愿稳步回暖，大宗消费和服务消费逐步回升，综合来看，物价涨幅大概率已处于年内低位。预计8月开始CPI有望逐步回升，全年呈U型走势；PPI同比已于7月触底反弹，未来降幅还将趋于收敛。中长期看，我国经济供需总体平衡，货币政策保持稳健，居民通胀预期平稳，不存在长期通缩或通胀的基础。

政策基调较为积极，降准、降息仍有可能

在整体政策基调方面，新增“加大宏观政策调控力度”，在货币政策方面，删除“总量适度，节奏平稳，搞好跨周期调节”，新增“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，稳固支持实体经济恢复发展”；在利率方面，删除“保持利率水平合理适度”，改为“促进企业融资和居民信贷成本稳中有降”。整体来看，央行透露出的政策基调较为积极，后续降准、降息等宽松政策仍有可能。

《报告》在总体思路方面，新增“加大宏观政策调控力度”，在货币政策方面，删除“总量适度，节奏平稳，搞好跨周期调节”，新增“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，稳固支持实体经济恢复发展”。同时删掉了Q1《报告》中货币政策的三个兼顾（兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡）；在利率方面，删除“保持利率水平合理适度”，改为“促进企业融资和居民信贷成本稳中有降”，与央行下半年工作会议提法一致1。整体来看透露出的政策基调较为积极，后续降准、降息仍有可能。

结构性货币政策方面仍然是强调聚焦重点、合理适度、有进有退。《报告》中还开辟专栏，专门解读在决定结构性工具创设、延续或退出时，主要考虑的因素：一是经济运行中较为突出的结构性矛盾；二是金融机构提升对特定领域金融服务的意愿和能力。在新工具方面重点提及“落实好支持科技型企业融资行动方案，巩固科技创新再贷款政策牵引带动作用，进一步提升金融机构服务科技型企业的意愿和能力”，说明针对科技企业的结构性政策工具支持是重点。

汇率重视程度提升，坚决防范超调风险

本期《报告》央行对于汇率的着墨较多，不仅正文部分新增“必要时对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险”，还开辟专栏强调“人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定”，应该是对近期人民币较快贬值的回应，我们认为当前央行汇率政策工具箱充足，人民币继续大幅贬值的可能性较低。

《报告》除了继续强调“加强预期管理，坚持底线思维，做好跨境资金流动的监测分析和风险防范”外，新增“必要时对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险”，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。同时还开辟专栏《人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定》，提到“人民银行、外汇局积累了丰富的经验，也具有充足的政策工具储备，有信心、有条件、有能力维护外汇市场平稳运行”，我们认为认为当前央行汇率政策工具箱充足，人民币继续大幅贬值的可能性较低。

房地产提法与央行下半年工作会议保持一致

房地产方面的提法延续了7月24日政治局会议精神，与8月1日央行下半年工作会议基本一致。主要是强调落实“金融16条”，加大对住房租赁、城中村改造、保障性住房建设等金融支持力度，稳步推进租赁住房贷款支持计划在试点城市落地等。

《报告》指出落实好“金融16条”，保持房地产融资平稳有序，加大对住房租赁、城中村改造、保障性住房建设等金融支持力度。延续实施保交楼贷款支持计划至2024年5月末，稳步推进租赁住房贷款支持计划在试点城市落地。因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，促进房地产市场平稳健康发展。

开辟专栏重点讲解商业银行利润水平

央行指出我国商业银行净息差持续收窄，利润增速有所下降，要想维持商业银行稳健经营、防范金融风险，需保持合理利润和净息差水平。为了维持银行合理的净息差水平，我们判断在6月、8月连续两次降息的情况下，银行负债端（存款利率）也有望进一步下调。

《报告》指出近年来，我国商业银行利润保持增长，但净息差持续收窄，利润增速有所下降。商业银行向实体经济发放贷款面临资本约束，化解风险也要消耗资本，我国对商业银行资本充足率有明确的监管标准。商业银行维持稳健经营、防范金融风险，需保持合理利润和净息差水平，这样也有利于增强商业银行支持实体经济的可持续性。

考虑到金融周期和经济周期往往不完全同步，银行信贷风险暴露需要一段时间，应有一定的财力准备和风险缓冲。允许银行通过合理方式维持自身稳健经营，可以提升其持续支持实体经济发展能力。

风险提示

经济活动超预期变化。

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