2月价格数据点评：如何看待复苏阶段温和的核心通胀？

研究结论

事件：3月9日统计局公布最新价格数据，2023年2月CPI同比1%，前值2.1%，环比-0.5，前值0.8%；PPI同比-1.4%，前值-0.8%，环比0%，前值-0.4%。

CPI超预期回落，同比1%的涨幅低于万得一致预期的1.8%，其中核心CPI同比0.6%，比上月回落0.4个百分点，核心CPI回落主要是受春节错位效应的拖累，在调整春节错位因素后，核心CPI的表现与正常年份相近。往年春节的影响主要在2-3月份，2月份春节推升需求，节后3月份价格随需求回落而下降，因此可以通过比较今年1-2月份与往年2-3月份来排除季节性影响。今年前两个月核心CPI环比平均增长0.1%，与2021年2-3月的均值相等，其中，服务价格环比平均上涨0.2%，略好于2021年2-3月的均值0.15%；旅游价格环比平均上涨1.4%，高于2021年2-3月的均值0.4%。可见若与2021年对比，核心商品和服务价格当前的修复力度与彼时基本相当，但受疫情影响最大的服务消费（尤其是旅游等）价格上涨比较明显，而且与疫情前的2018年2-3月相比，也能得出同样的结论（2019年春节在2月初，春节效应落在1-3月，因而难以与今年对比）。

(相关资料图)

低于预期的CPI是否反映消费复苏动能偏弱？2月核心CPI的表现符合季节性，但考虑到我们处于疫后消费修复斜率最陡峭的阶段，而且去年核心CPI长期处于被压制的状态，所以逻辑上核心CPI有望有超季节性的表现。我们理解，2月相对平稳的核心CPI可能指向消费结构性的温和复苏，前期受压制的服务消费修复斜率比较陡峭，不过疫后消费供给端也出现较大变化，部分供给出清，也有部分供给恢复走在消费前面，因而由微观到宏观、从价格到需求的推断更为困难。

CPI同比下降主要受食品和能源价格下行的影响：食品价格同比2.6%（前值6.2%，下同），其中猪肉、鲜菜价格同比分别为3.9%（11.8%）、-3.8%（6.7%），从高频数据来看，猪价同比触底回升，截至3月7日，36个城市猪肉平均零售价同比上涨11.6%（6.8%）；能源价格涨幅比上月回落2.4个百分点至0.6%，其中汽油和柴油价格分别上涨0.4%和0.3%，涨幅分别回落5.1和5.6个百分点。

PPI处于底部震荡阶段，同比为-1.4%（-0.8%），已连续17个月下行，环比持平（-0.4%），呈现的结构性特征包括：

1）石油价格同比回落继续拖累PPI，石油和天然气开采业同比-3%（5.3%），近几月布伦特原油价格处于80美元上方，但由于高基数，价格同比降幅显著扩大，截至3月8日，布伦特原油均价同比为-24%（-11%）；

2）金属相关原材料价格普遍改善，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨1.7%（1.5%），有色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨1%（0%），统计局指出原因在于金属相关行业市场预期向好、需求有所恢复；

3）中下游价格相对偏弱，例如汽车制造业同比-0.8%（-0.5%）、计算机、通信和其他电子设备制造业同比-0.5%（0.4%）。

总的来看，CPI同比回落主要受高波动的食品价格以及季节性因素的影响，与消费景气度关系更大的核心CPI符合季节性表现，服务价格表现超季节性。在基数走高的影响下，后续几个月CPI同比大概率比较温和，服务价格或继续上行。PPI方面，考虑到油价同比继续下降等因素，短期内PPI或延续负增长，但环比有望持续改善，同比或已接近拐点。

风险提示

疫情反弹导致总需求超预期回落；

地缘冲突演绎超预期，导致原油等大宗商品价格再度转涨。

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