传媒互联网&海外行业2023年度策略报告：守得云开见月明

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平台经济： 23 年有望走出疫情和监管造成的谷底，实现“时间反演”。 由于国内经济环境承压，以及行业监管政策的收紧，大型互联网公司业绩承压，普遍在 22 年进行了一轮大规模的成本效率优化，通过裁员、缩减开支、减少投资等方式增强自身的盈利能力和现金流状况。从公司财务口径看， 22 年各公司收入端表现比较疲软，但利润端均呈现持续优化的态势。由于当期并不能完全体现裁员等措施对费用端的节省，我们预计降本增效的红利效应将在 23 年继续体现。而随着公司收入增速的提升，利润端将具有更大的弹性，各公司利润率有望恢复甚至超过疫情前的水平。

政策经济环境：国内监管环境趋于稳定，海外流动性压力边际缓解，中概股问题有望解决。 国内政策方面， 对互联网和平台经济表态趋向积极，专项整改收尾和“绿灯投资案例”可期，着重强调互联网在培育新型消费和创新发展数字内容方面的积极意义，总体政策风险明显下降。而随着 23 年国内经济工作更加聚焦“稳增长”，互联网平台对于就业保障、消费拉动的重要功能将继续得到重视。 海外环境方面， 中美中概股审计协议顺利签署，“中概股退市”问题有望得到解决。同时，多家互联网公司积极谋划双重主要上市和“加入沪深港通”，也将加强南向资金在海外互联网板块的话语权。流动性方面，美国通胀问题逐渐缓解，美联储加息节奏趋于放缓，边际上有利于提升全球市场的流动性，有利于港股等新兴市场表现。

守得云开见月明，文娱消费的复苏：游戏、广告、电影、线下体验等 23年将迎来底部修复，主要系“防控优化需求恢复”及“监管调整供给提升”。游戏将迎来低基数效应下国内外增速修复。 22 年 11 月， 人民财评、环球时评陆续强调电子游戏产业价值，国内版号常态化将稳定游戏行业供给，利好国内游戏大盘的修复以及游戏出海的进程加速。广告低基数效应下消费等广告主回暖投放有望实现双位数增长。 22 年广告整体尤其是品牌广告承压严重，腾讯、分众等头部广告渠道有望修复。 电影 22 年疫情及监管审批双重承压，线下体验或将成为 23 年扶持重点。 22 年国内电影票房300 亿基础上， 23 年有望实现超 50%增长，线下电影院、游艺中心等文旅娱乐场所有望成为 23 年政策扶持重点。

我们的目标是星辰大海，关注元宇宙与出海。 元宇宙与虚拟现实： 11 月1 日工信部等五部门印发《五年发展行动计划》，明确一个产业目标和三条主线。一个产业目标： 2026 年我国虚拟现实产业总体规模超过 3500亿元，虚拟现实终端销量超过 2500 万台； 三条主线： 持续丰富硬件产品和内容供给、推进关键核心技术创新、加速多行业多场景应用落地。 出海：政策预计有望支持游戏、影视等文娱产品出海。

投资建议：继续看多“恒生科技”，看好港股互联网和中概股的戴维斯双击机会。 我们持续强调港股=“中国的基本面+全球的流动性”，主要交易四大核心矛盾： 1 中国的疫情形势和经济、消费基本面 2 全球流动性，美联储的货币政策 3 国内行业监管政策走向 4 中概股退市问题，而前两者是市场关注的重点。近期国内防疫措施和海外美国通胀形势均出现了重大积极变化，我们建议投资者把握难得的市场底部窗口期，积极配置港股和恒生科技板块。我们的策略是：进攻和防守兼备，优选长期逻辑较为明确、估值具有性价比的互联网龙头平台企业，辅以弹性较大、短期业绩和逻辑边际向好的标的。建议关注： （1）在线广告行业：【腾讯控股、快手-W、哔哩哔哩-SW、百度集团-SW、微盟集团】；（2）电商行业：综合电商建议关注【拼多多、京东集团-SW、阿里巴巴-SW、唯品会】；直播电商建议关注【新东方在线、世纪睿科】；近场电商建议关注【达达、顺丰同城】；（3）本地生活行业：推荐行业龙头【美团-W】；（4） “互联网+”行业：建议关注 OTA 龙头【携程集团-SW、同程旅行】，互联网健康龙头【京东健康、阿里健康】，互联网房产经纪龙头【贝壳-W】，互联网招聘龙头【Boss 直聘-W】， 人工智能龙头【商汤科技】；（5） 文娱消费底部修复： 【中手游、心动公司、猫眼娱乐、 IMAX CHINA、 爱奇艺、腾讯音乐、云音乐】 等。

“防控优化需求恢复”及“监管调整供给提升”双重利好，看多 A 股传媒底部修复。 收入角度，游戏增值收入、广告收入、电影票房收入、线下体验等文旅消费收入均有望迎来供（监管放松）需（消费需求）双侧低基数修复。利润率角度， 22 年降本增效后利润弹性大于收入弹性。 估值方面， A 股传媒整体估值偏低， 23 年估值中枢游戏 12x、广告 18x、电影27x、线下体验 16x。 综上，我们整体看好 A 股传媒板块低估值修复，重点提示： 游戏【三七互娱、吉比特、完美世界、名臣健康、恺英网络、宝通科技、姚记科技】等、广告【分众传媒、芒果超媒、三人行、兆讯传媒、视觉中国】等、直播电商【遥望科技】、电影及线下体验【光线传媒、万达电影、中国电影、博纳影业、华策影视、 华立科技、风语筑、 顺网科技】等、宠物消费【佩蒂股份、中宠股份、源飞宠物】等。

风险因素： 行业政策风险、监管趋严；疫情反复；宏观经济恢复不及预期；核心游戏、新游表现或上线进程不及预期、海外市场不及预期；核心人才流失风险；汇率波动影响海外收入。

（来源：信达证券）

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