中金：贷款投向监测 信贷复苏 从量到价

尽管4月信贷投放速度可能有所放缓，但我们认为下一阶段更重要的观察点是贷款定价企稳，主要由于供需关系有望更加平衡，一季度出现的贷款价格过度竞争、甚至出现存款“资金套利”的现象可能减少。此外，信贷需求也有望继续恢复，我们4月初以来持续提示关注信贷实质需求拐点作为银行股年度级别行情的催化剂（《为什么在营收增速新低之际推荐银行股？》《信贷开门红连续超预期》），4月以来部分国有大行股价上涨超过30%，我们的预期已部分得到兑现。近期估值修复后仍然便宜，但短期内银行股换手率快速上升、股价波动可能加大，调整后我们建议继续关注高股息、低估值、营收增长超预期的国有大行，以及区域经济存在活力、盈利表现相对较好的区域性银行。

摘要

预计4月信贷投放有所放缓。市场对4月信贷预期较高，主要由于前三个月信贷投放速度较快、去年同期低基数（2022年4月新增贷款6454亿元，同比少增8246亿元）。我们预计4月新增贷款约6500亿元，低于Wind一致预期的1.2万亿元；预计贷款余额增速11.7%，与上个月基本持平；同比增量基本持平，相比1-3月平均同比多增7500亿元明显放缓。理由如下：1）一季度信贷投放节奏前置、投放速度较快，3月以来政策已开始导向“控节奏”（3月3日国新办新闻发布会人民银行强调“货币信贷的总量要适度，节奏要平稳”，3月5日两会上人民银行提到“不盲目追求信贷高增长”），前期投放任务阶段性完成后，银行投放意愿有所降低；2）一季度提前还贷申请增加，4月实际还贷规模较大，同时房地产销售增幅下降、新发放按揭贷款环比减少；3）部分银行项目储备也有一定消耗，4月票据贴现利率下行可能表明部分银行转向贴现“冲量”。结构上，预计对公贷款投放同比持平，个贷和票据贴现同比少增。社融方面，我们预计4月新增社融约1.3万亿元，同比多增0.4万亿元，主要由于贷款和表外融资多增；预计社融存量同比增速10.4%，与3月基本持平。

(相关资料图)

信贷复苏，从量到价。尽管4月信贷投放速度可能有所放缓，并且后续5月份是季节性小月且基数较高，贷款增量可能维持同比持平或少增，但我们认为下一阶段更重要的观察点是贷款定价企稳，主要由于二季度后贷款供需关系有望更加平衡，一季度出现的贷款价格过度竞争导致国企低利率、甚至出现存款“资金套利”的现象可能明显减少。信贷需求也有望恢复，我们4月初以来持续提示关注信贷实质需求拐点作为银行股年度级别行情的催化剂（《为什么在营收增速新低之际推荐银行股？》《信贷开门红连续超预期》），历史上中长期贷款增速（包括居民和企业部门）代表的信贷需求实质拐点往往带来银行股50%以上的上涨行情，4月以来部分国有大行股价上涨超过30%，我们的预期已部分得到兑现。向前看，随着二季度基建持续形成实物工作量、房地产市场回暖，民间投资需求也有望在下半年回升，经济复苏环境下资产质量有望改善。近期估值修复后仍然便宜（A股银行平均前向市净率仅为0.6x），中期我们继续看好全年银行股表现，但短期内银行股换手率快速上升、股价波动可能加大，存在调整风险。阶段性调整后我们建议继续关注高股息、低估值、营收增长超预期的国有大行，以及区域经济存在活力、盈利表现相对较好的区域性银行， 3-6个月的时间维度我们推荐逢低布局优质股份行。此外，我们对一季度信贷投向情况进行更新：

1. 按揭贷款增速继续下行，开发贷增速回升。尽管2-3月房地产销售有所恢复，但新增按揭贷款增速继续下行至0.4%，主要由于提前还贷规模较多；1Q23开发贷余额同比增长5.9%，较4Q22的3.7%环比提升2.2ppt，主要由于“保交楼”政策发力，银行支持资金进一步到位。

2. 绿色贷款增速略降。1Q23绿色贷款余额同比增长38.3%，较1Q22的38.7%下降0.4ppt；1Q23绿色贷款单季新增2.96万亿元，较1Q22的2.17万亿同比多增0.79万亿元。其中，投向具有直接和间接碳减排效益项目的贷款合计占绿色贷款的66.7%；基础设施绿色升级/清洁能源/节能环保贷款余额同比分别增长34.2%/32.1%/53.7%。

3. 普惠小微贷款增速回升。1Q23普惠小微贷款余额增速止跌回升至26.0%，较4Q22的23.8%上升2.2ppt，主要由于政策导向支持实体经济，人民银行2023年金融工作会议提出“推动普惠小微贷款稳定增长”。

4. 基建贷款增速继续上升。供给端看，1Q23基础设施中长期贷款余额同比增长15.2%，环比2022年末增长2.2ppt，推动企业中长期贷款增速向上。草根监测指标显示，高炉开工率、沥青开工率、水泥发运量等草根指标好于去年同期，基建落地效果显现。

5. 制造业贷款保持高增长。1Q23制造业中长期贷款余额同比增长41.2%，较2022年末环比提升4.5ppt；其中，高技术制造业中长期贷款同比增长42.5%，较2022年末环比提升5.2ppt。分结构看，1Q23轻工业/重工业贷款余额同比增长35.2%/31.1%。

6. 消费和服务业有望复苏。2023年3月居民短期贷款余额同比增长8.5%，相较于2022年底的5.6%上行2.9ppt；社会消费品零售增速止跌回升至0.4%。服务业方面，1Q23服务业贷款同比增长13.8%，延续自2022年下半年以来的上升趋势。

7. “乡村振兴”战略下涉农贷款增速再创新高。1Q23涉农贷款余额同比增长16.2%，较2022年底的14.0%环比上升2.2ppt，创有数据来的历史新高。自2019年1月人民银行印发《关于金融服务乡村振兴的指导意见》以来，涉农贷款增速快速上升，从4Q18的5.6%上升至3Q22的13.7%，2022年开始超过全部贷款增速。

8. 区域间贷款增速继续分化。截至1Q23：1）长三角地区贷款增速较快，江苏省/浙江省贷款余额同比增长15.8%/15.4%；2）西南地区贷款余额同比增长14.1%，其中四川省贷款增速16.1%领先全国，受益于成渝经济圈建设；3）中部地区增速12.1%，其中安徽省同比增长16.1%，增速与四川省并列全国最快省份，主要受益于高端制造业投资；4）西北地区与东北地区贷款增速较低，分别为8.7%/4.8%。向前看，我们预计在房地产市场需求与复苏情况分化、地方隐性债务处置的背景下，区域间贷款增速分化仍将持续。

风险：经济增长恢复不及预期，房地产和地方隐性债务风险。

图表：1Q23新增贷款占全年比例可能达到45%，投放节奏明显前置

注：根据年初银行信贷投放计划假设2023年全年新增贷款23万亿元，同比多增约2万亿元

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：M1增速领先PPI 6个月，M1增速仍在低位，导致PPI仍在下行

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：1Q23贷款需求明显恢复，贷款供给仍然宽松

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

图表：1Q23贷款供需剪刀差上行，贷款利率可能逐渐企稳

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

图表：2023年年初以来PMI景气度有所回升，但PPI仍在下行

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：出口增速边际企稳

注：PMI经过指数化调整，计算同比增速

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：2021年10月以来大行占信贷投放比例明显上升

注：大型银行包括工行、建行、农行、中行、国开行、交行和邮储银行

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：2018年来房地产贷款占比从40%以上降至1Q23年的3.5%，基建、制造、普惠、绿色贷款占比持续上升

注：房地产贷款包括按揭和开发贷；基建、制造业、普惠、绿色贷款已剔除重复部分

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：各类贷款余额同比：绿色贷款、普惠小微、制造业贷款增速领先

注：基建、制造、普惠、绿色贷款等口径存在重叠部分

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：各类贷款新增规模占比：基建、涉农贷款、绿色贷款、普惠小微贡献较多

注：基建、制造、普惠、绿色贷款等口径存在重叠部分

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：各类贷款余额占比：普惠小微、绿色贷款延续上升趋势

注：基建、制造、普惠、绿色贷款等口径存在重叠部分

资料来源：Wind，中金公司研究部

房地产：按揭增速下行，开发贷增速回升

图表：房地产贷款对新增贷款贡献（TTM）降至3.5%，为2007年以来最低水平

注：数据截至2023年3月。资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：居民房价预期已出现改善

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：截至2022年末按揭贷款增速继续下滑至1.2%

注：按揭贷余额增速数据截至2022年末，其余数据截至2023年3月

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：住房贷款按揭利率已降至历史低位，平均首付比例仍有下行空间

资料来源：Wind，贝壳研究院，中金公司研究部

图表：考虑春节假期影响：4月主要城市新房二手房成交面积高于去年同期

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：开发贷增速反弹至5.9%，对公端银行资金逐步到位

注：数据截至2023年3月资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：房地产销售、竣工增速企稳回升

资料来源：Wind，中金公司研究部

绿色贷款：增速高位略有回落

图表：1Q23绿色贷款余额同比增长38.3%，余额占全部贷款比重继续增加

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：1Q23绿色贷款中投向具有碳减排效益贷款占比约67%

资料来源：Wind，中金公司研究部

普惠小微贷款：增速有所反弹

图表：1Q23普惠小微贷款增速回升至26%

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：普惠小微贷款已接近覆盖一半个体工商户

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：国有行普惠小微贷款持续高增

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：2022年新增普惠小微贷款中，约46%由国有行贡献

资料来源：Wind，中金公司研究部

基建贷款：增速仍有提升空间

图表：1Q23基建贷款增速伴随贷款需求回升

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：1Q23基建类投资同比增速环比基本持平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：工程机械资本开支需求回升

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：草根景气度指标表明基建落地效果正在显现

资料来源：Wind，中金公司研究部

制造业贷款：需求继续向上

图表：年初制造业贷款需求继续向上

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：1Q23工业中长期贷款延续自2022年中以来的上升趋势

资料来源：Wind，中金公司研究部

消费贷款：低位复苏

图表：居民短期贷款增速回升

资料来源：Wind，中金公司研究部

乡村振兴：涉农贷款持续高增长

图表：1Q23涉农贷款增速持续高于全部贷款增速

资料来源：Wind，中金公司研究部

区域间贷款：增速继续分化

图表：长三角、西南地区贷款增速较快

注：数据截至2023年3月资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：安徽、四川、江浙贷款增速较高

注：数据截至2023年3月资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：四川、安徽、江苏、浙江贷款保持较快增长

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：长三角新增贷款占比持续领先

注：数据截至2022年12月

资料来源：Wind，中金公司研究部

风险提示

1. 经济增长恢复不及预期：若经济复苏进程不及预期，对企业融资需求、居民购房和消费需求产生负面影响，银行业的资产质量存在恶化风险；宽松货币政策下银行业息差可能收窄，净利息收入承压。

2. 房地产和地方隐性债务风险：若房地产和城投行业风险扩散，可能会影响银行相关敞口，资产质量压力加大。

注：本文来自中金公司2023年5月10日已经发布的《贷款投向监测：信贷复苏，从量到价》，报告分析师：林英奇 SAC 执证编号：S0080521090006；SFC CE Ref：BGP853；许鸿明 SAC 执证编号：S0080121080063；周基明 SAC 执政编号：S0080521090005；SFC CE Ref：BTM336；张帅帅 SAC 执证编号：S0080516060001；SFC CE Ref：BHQ055

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