聚焦：华创证券：债市还有多少催化剂可以期待？

债券市场具有趋势性较强的特征，也就是当利率出现反弹的时候，或者是下行的时候，都会持续一段时间。这也是我们一直强调要做趋势交易而不要做高频交易的主要原因。如果是在趋势中，不管是上行趋势还是下行趋势，只要影响这个趋势的基本因素没有改变，这个趋势就不会改变。

顺着这个思路去做债券，本不用思考每个阶段有什么催化剂来强化利率原有的趋势。例如，经济不行，利率就是下行的趋势，这个趋势并不需要额外的事件来驱动。当然，如果经济不行，引发了降息这个事件，降息会强化经济不行的预期，并让利率的下行趋势更为显性化，让市场情绪得到更为明确的宣泄。那么本质上讲，利率的下行并不是因为降息，而是因为经济不行。

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但我们和客户交流下来，其实很多人看债券市场，会认为利率的变化是被事件驱动的。例如，最近有银行下调存款利率，这就是个催化剂。或者哪一天股票跌的比较多，这也是债券利率下行的催化剂。经常也会有客户问，为什么今天利率下行了，是不是有什么事情？我们认为，如果市场认为债券是受事件驱动，而事件本身是很难预测的，那么意味着市场就不可能预测债券市场的走势，这显然是不对的。

尽管我们认为利率的下行趋势没有结束。但我们依然也可以从这些客户的角度出发去寻找下一个阶段，支持利率下行的事件或者催化剂。实际上，最近利率下行到了较低水平，确切的说已经回到去年11月初疫情管控放松之前的水平，从客户的角度去寻找一些催化剂，或许也有助于帮助他们更坚定的持有债券。因为，当利率下行趋势还在的时候，只有更坚定的持有债券，避免途中频繁的上下车，才是最优的投资策略。实际上，最近也有客户和我们反馈，中途已经下车，错过了利率下行最快的阶段。

那么未来还有哪些催化剂？

（1）经济依然是影响债券市场最核心的因素，后期经济会不会加速下行？客观的说，一季度的经济，只是恢复速度低于市场预期，表现为弱复苏而不是强复苏。此外，经济恢复的结构并不好，政策刺激效果在经济恢复上的体现强于经济内生性的动力的体现。问题也恰恰是经济的结构性问题上。一旦政策刺激效果逐步衰竭，例如房地产刺激，基建刺激等效果逐渐衰竭，而内生性动力又不能立刻起来，那么二季度可能面临的就是经济增速的进一步放缓。实际上，4月份的高频数据，已经有一些指标呈现环比负增长的状态，甚至低于季节规律。例如4月份房地产销售回落的就非常快。因此，如果后期经济向下压力增大，可能是债券利率继续下行的催化剂之一。刚好最近要公布4月份的宏观数据，可以看看市场的反应。

如果回顾去年四季度到现在的债券利率表现，债券市场表现还是合理且理性的。去年四季度疫情管控放松，市场预期经济改善，利率大幅上行。而今年市场发现经济改善力度一般，也就是预期之中的经济反弹只是昙花一现，利率自然也就回到了去年11月初的水平。

（2）通胀水平进一步回落，会不会引发降息？根据我们的预测，4月份CPI或降低到0.2%，PPI通缩幅度进一步加大。在企业和居民的通缩的预期之下，如果政策不去对冲，或形成通缩预期的强化。因此，在降息预期增强的背景下，10年国债利率提前反应，降低到MLF之下，从交易层面看，并非不可能。在2019年以后，10年国债并不都是在MLF上方运行。

（3）股债跷跷板？尽管我们认为股和债不完全是跷跷板，例如今年以来，股市表现不错，债券表现也不错。股和债是同向还是跷跷板，还是看驱动股市反弹的因素对债券是利空还是利多。具体而言，我们之前分析过，理论上银行股和债券应该是跷跷板。因为银行股反弹的时候，一般是宏观经济改善，信贷投放很多的时候，债券自然就不行。但4月份以来，银行股和债券同向变化，关键就是银行夫的反弹并不是因为银行信贷投放很好，业绩很好，那么银行股的反弹并不影响债券利率的下行。但是，这里并不是说银行股反弹对债券不影响，那么反过来，银行股如果下调，对债券也不影响。如果未来股市波动大了，风险偏好回落，也可能对债券产生利好作用。

（4）最后就是海外市场的波动。美国的银行业危机，美国的债务上限的问题，在最近一个月仍的焦点问题。如果有波动，也可能对债券有一些利好。

总体而言，未来一个月，影响利率的催化剂是这些方面，需要我们密切关注。但是正如开头的分析，事件只是趋势中的强化因素而已，我们更应该关注的是趋势本身，而不是去寻找催化剂。

投资行为上，我们认为把握基本面的趋势相对容易，因为有很多的高频数据去跟踪。而把握和预测事件的出现，则非常难，而且现在市场还要面临很多噪音。因此，我们建议还是看宏观数据做债券，而不是盯着事件做债券。

注：本文来自华创投顾部发布的《债市还有多少催化剂可以期待？——华创投顾部债券日报2023-5-10》，报告分析师：朱德健 SAC：S0360622080006

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