世界即时看！国海证券：高估值下如何选择转债？

核心观点

【资料图】

转债高估值制约了收益弹性。目前全市场加权平均转股溢价率位于历史较高位置，前期由于赎回潮和复苏预期先后导致的估值压缩已经几乎完全被修复，转债性价比下降。

出现这一情况的主要原因有三个：1）权益市场行情的严重分化，导致部分热门行情转债陷入“双高”的格局。2）大批存量转债接近到期日，投资者博弈赎回预期，导致130元的隐形天花板再现。3）转债信用风险事件导致投资者对低价转债的信用价值需要重估。

转债配置思路：在当前权益市场尚不明朗的背景下，需要提防双高转债的波动风险，应当更加注重平衡型标的，可以利用转债的赎回诉求，寻找业务基本盘稳固、同时具有新增长曲线的标的。推荐关注深科转债、博杰转债、吉视转债、环旭转债、长久转债、崇达转2等。

报告正文

1、当前转债性价比下降

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1.1高估值制约弹性博弈空间‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍

转债估值位于高位，转债弹性减弱。目前全市场加权平均转股溢价率重回2022年11月初水平，属于历史较高位置，前期由于赎回潮和复苏预期先后导致的估值压缩已经几乎完全被修复。与此同时，百元溢价率也在27%位置体现出较强的韧性，同时百元平价转债价格也相比年初有明显抬升，转债性价比下降。

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1.2三个原因导致了这一现象的发生

1）行情的严重分化。在当前TMT较为极端的行情下，许多转债标的普遍陷入“双高”的局面，高转股溢价率透支了转债的期权属性，造成正股的性价比高于转债。以计算机行业为例，当前计算机转债平均价格达到近150元，而转股溢价率也在50%左右，整个行业进入双高状态，累计了相当风险。

2）大批存量债券逼近到期期限，强赎诉求带来低价转债的绝对收益空间缩小。2019年之后，转债快速扩容，而这一批转债也已经进入了到期倒计时，强赎诉求更强，因此往往会通过释放利好等形式来促使转换价值能满足强赎要求。

130元的隐形天花板作用更加明显。在权益市场预期不明朗之下，投资者往往会默认转债会赎回，因此平价在130元以下的转债价格会倾向于向130元收敛：对于低价转债，投资者会提前将价格抬到强赎线附近，以博弈公司的下修意愿和强赎预期；而高价转债也会倾向于调整至130元附近。

3）投资者对信用风险事件更加敏感。自蓝盾转债、搜特转债退市，正邦转债面临经营困难等风险事件发生之后，投资者对转债的信用风险更加重视，如美锦转债在6月12日收到年报问询函之后，价格出现了大幅下跌，逼近了纯债价值，而且风险事件往往发生的很突然，并不会给投资者足够的反应时间，这也导致了风险相对更高的低价转债信用价值需要重估。

2、转债配置思路

在当前经济“弱复苏”、权益市场震荡的背景之下，高价转债的波动风险仍然较高，因此还是应当从低价转债入手，寻找具有新业务弹性的标的，同时可以博弈公司的赎回诉求，寻找具有弹性空间的标的。

在这一思路下：

1）选择平价在100-120元之间中等转债。5月之后，平价在100元以下的转债价格出现明显的调整，主要因为是这些转债的流动性稍差；平价在120-130元之间的转债有明显的止盈压力，也导致了转债平均价格下滑；平价在130元以上的高价转债在结构性行情中，可能会出现较大幅度的波动。而平价在100-120元之间的转债，兼顾景气度和赎回空间，是当前较好的选择。

2）关注存续时间小于3年的转债。由于转债的条款设置，前三年的票面利率较低，而三年之后票面利率提高，因此发债公司在转债存续期的最后三年有更强的动力促进强赎，更愿意选择通过释放利好、或者下修的方式促进转债达到强赎条件。例如长久转债，在5月20日公布收购广东迪度新能源之后，转债价格有了明显上涨。

我们推荐关注：深科转债、博杰转债、吉视转债、环旭转债、长久转债、崇达转2等。

风险提示：海外衰退风险；国际地缘政治冲突；疫情反复风险；政策管控风险；技术进展不及预期；国内需求不景气；转债强赎风险；权益市场和转债市场出现调整；流动性收紧风险。

注：本文节选自国海证券2023年06月27日研报《高估值下如何选择转债——可转债双周报》，报告分析师：靳毅S0350517100001、范圣哲S0350522080001