贵金属：金银新起点，重视长逻辑

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投资要点：

黄金受自身金融属性影响，其价格多受宏观因素影响。黄金由于稀缺性、耐腐性、可分割性和保值性自古以来被当作货币使用，具有天然避险、抗通胀等属性。1）从短期角度来看，黄金价格的波动常与美国实际利率有关，实际利率实际上反映了持有黄金作为资产的机会成本。复盘近五次加息，金价会受到一定程度的压制，其中三次加息伴随下跌，其余受美国金融市场泡沫等影响金价有所上行，但涨幅一定程度上有所受限。而受黄金高度金融化的影响，加息结束前后黄金多有上行窗口。2）从长期角度来看，1934年金本位制度解体、1971年布雷顿森林体系解体、2007年次贷危机之后实际利率持续下行，上述三个时期内全球货币体系的震荡均带动了黄金价格的上行。近十年内，全球央行黄金储备逐步增加，逆全球化等不稳定因素逐步演化，黄金的货币和储藏属性日益突出，逐步显现再货币化趋势。

短期把握美联储加息放缓节奏，长期把握再货币化趋势。1）短期来看，2022年下半年以来美国CPI持续下行。截至2023年5月，美国CPI同比增速为4.00%。美联储本轮加息是为了缓解疫情期间美国的高通胀，伴随后续美国通胀水平进一步回落，美联储加息进程或逐步退出。黄金或迎短期配置机会。2）长期来看，美元外储占比从2011年62%，下降至2022年58%，在当前的逆全球化趋势之下，预计未来美元外储占比仍有下降可能。而各国央行和其他机构黄金储备持续增长。2022年各国央行和其他机构黄金储备量达到1135.7吨，同比增长152.31%，2023年Q1达到228吨，同比增长157.71%，全球央行黄金增储趋势仍在持续，伴随当前货币体系逐步生变，黄金或迎来长周期配置机会。

白银价格或更具弹性。1）金融属性方面，金银贵金属，价格波动方向通常一致。但是相对黄金而言，白银波动更加明显，使得金价与金银比常呈负相关趋势。从金银比来看，金银比常态运行范围为50-90点区间，截至2023年5月26日，金银比为84.16点，当前已在高位。2）商品属性方面，随着经济预期回暖，金银比有望下行，结合金价判断，预期白银价格或将有所提升。中长期来看，银粉是光伏银浆的主要原材料。2022年我国光伏电池片产量全球占比达80.9%，据中国光伏协会预测，2022年我国正面银浆国产化水平将从2021年的61.0%提升至80.0%。伴随国内正面银浆企业的持续扩产，预期当前白银需求将持续旺盛。

投资建议：当前美联储加息趋势正逐步退出，且伴随全球货币体系屡受挑战，预计黄金、白银等贵金属价格或将迎来短期及长期两部分助力。建议关注：中金黄金、山东黄金、盛达资源、紫金矿业、湖南黄金等。

风险提示：美国货币政策超预期变动，白银需求下行，全球政治局势变动。

（来源：德邦证券）

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