天天微动态丨港股到底有没有到底？！

近日，港股市场再创新低，恒生指数回到20多年前的水平，近两年抄底港股的投资者大都损失惨重。“跨过香江，夺取定价权”的豪言壮语已经销声匿迹。

当前市场对港股的分歧较大，部分机构认为港股估值处于历史底部，有历史性投资机会。而也有机构认为在中国经济动能不足、美联储加息环境下，港股尚未到布局时机。便宜不是买入的理由，港股多年来一直便宜，但是腰斩下面还有膝盖斩和脚踝斩。

本文希望通过多组数据，展示当前港股市场的生态。不论后市涨跌，一起见证这段足以载入史册的行情。

【资料图】

1.港股有多惨

1.1以恒生指数为例，1997年以来的主要回撤区间及幅度如下：

图表1：恒生指数历史回撤统计

2021年2月恒生指数高点以来，从回撤幅度、回撤时间、当前估值几个维度看，都可以与历史上几次大幅回撤相提并论。

实际上，恒指历史最高点是2018年1月，如果据此计算，回撤幅度（-56%）和回撤周期（57个月）更大。

1.2个股层面，目前港股市场近2600家上市公司，以547家港股通标的为例：

2021年以来，约19%的标的累计收益为正，约9%的标的下跌超过8成。

图表2：港股通标的收益率分布（2021年至今）

累计下跌角度看，以周五收盘价计算，与股价历史最高点相比，约20%的标的跌幅超过80%；合计约87%的标的跌幅超过40%，惨不忍睹。

图表3：港股通标的较历史最高点下跌幅度分布

1.3行业维度，2021年以来，仅能源行业取得正收益。

图表4：港股行业表现（2021年至今）

2.港股市场现状

从估值、风险溢价、做空、南下资金、AH溢价几个角度分析：

2.1 估值水平

以恒生指数和恒生科技指数为例，PE和PB水平如下：

恒生指数PE、PB低于多数历史底部，恒生国企指数类似。

图表5：恒生指数PE低于均值-1个标准差

图表6：恒生指数PB创历史新低

恒生科技指数PE低于历史均值，但尚未创新低，而PB创新低。这说明科技股尽管股价调整较多，但盈利能力也出现大幅下降。比如腾讯、阿里半年报业绩呈现下滑。

图表7：恒生科技指数PE低于均值-1个标准差

图表8：恒生科技指数PB创历史新低

2.2 股债性价比（风险溢价）

恒生指数和恒生科技指数风险溢价均略高于历史均值加1个标准差，但未达到极端情形。这说明尽管估值水平有大幅下降，但海外无风险利率的上升，压制了股债性价比。

图表9：恒生指数风险溢价

图表10：恒生科技指数风险溢价

在此，我们讨论下股债性价比或风险溢价的影响因素。风险溢价是指，相较于无风险资产，投资者持有风险资产所要求的风险补偿，等于PE的倒数减去国债收益率。

比如，股价10元，每股每年盈利1元且全部分红，连续10年不变，投资者10年可收回本金，年化收益10%（不考虑复利）。同期10年国债收益率5%。那么风险溢价为5%。

风险溢价越高，说明投资者持有风险资产所要求的风险补偿越高，只有给到足够多的收益，才愿意持有股票，也说明市场处于低迷的位置。比如2008年金融危机后，市场大幅下跌，风险溢价大幅上升，此时正是配置良机。

可以看到，尽管市场PE水平下降，PE倒数上升，但是国债收益率同样上涨很多，使得股票的性价比尽管有上升，但没有到极致的阶段。

换个角度，如下表风险溢价敏感性分析所示，不考虑其他因素，如果维持风险溢价（1%）不变，10年国债收益率从3%上升至4%，那么市场估值水平要下调多少呢？答案是20%。

反过来想，如果美国通胀水平阶段性见顶、美债收益率回落，那么市场估值水平理论上具有较大的提升空间。

图表11：风险溢价敏感性分析

2.3 港股做空势力强悍

当前港股市场做空势力猖獗，卖空成交金额占市场成交额的比例接近30%，创历史新高。一旦市场反转，多头进场、空头平仓，市场向上弹性或许很强。

图表12：港股卖空金额占市场成交总额比例（5周移动平均）创历史新高

2.4 南下资金

南下资金持续净流入，累计净流入约2.5万亿港币。当前香港市场整体市值近27万亿港币，仍然是外资占主导的市场。

图表13：港股通南下资金累计净买入金额（亿港币）

2.5 AH溢价率

AH溢价率到达历史新高。目前两地同时上市的A/H股约147家，AH指数溢价率153%，也创历史新高，意味着同一家企业，港股较A股折价太多。

图表14：AH溢价指数达到历史均值+2个标准差

3.影响港股走势的几个因素

港股市场主要反映中国经济基本面、美联储的货币政策，以及受全球风险偏好影响。

3.1中国经济基本面

从港股上市公司的行业分布看，科技、金融、可选消费（汽车等）、地产等板块市值占比高，其中多数是大陆企业。

9月末，中资股（H股、红筹股、民营股）总市值占港股总市值约77%，可以说港股上市公司的基本面就是中国经济的基本面。

图表15：港股板块市值占比分布

在过去阶段，互联网、地产、医药等行业受到多方面因素冲击，基本面走弱。未来港股基本面的修复，需要观察相关重点行业。值得欣慰的是，近期医药行业尤其是医疗器械领域，基本面开始有所改善。

3.2美联储货币政策

香港实行联系汇率制，港币汇率盯住美元，维持在1美元兑7.75至7.85港币的窄幅区间，因此货币政策需跟随美联储。

为控制居高不下的通胀率，美联储于今年3月份进入加息周期，美债十年收益率也从年初的1.5%最高上升至4.2%（想想前文风险溢价敏感性分析）。一方面带来全球资本回流美国，另一方面加大了股市调整压力。在此背景下，港股市场受到利率上升、资本外流的流动性冲击。

图表16：港币触及弱方兑换保证水平

当下，市场预期未来几个月，美联储仍然有125bp左右的加息空间，但加息预期已经释放的比较充分。更重要的是，当前美国通胀率或有见顶迹象，近两周国债收益率震荡回落。如果4季度美国通胀开始缓和，对于市场而言，无疑是个好消息。（此话题今后可以展开讨论）

图表17：10年美债收益率突破4%后震荡

3.3其他因素

对于离岸金融市场而言，逆全球化带来的损害不言而喻。自我国加入WTO以来，似乎当下的情形在历史上无章可循，因此投资者普遍对未来悲观，风险偏好下降。

个人认知有限，难以预期逆全球化的发展脉络。但可以预期的是，如果前面两个重要的基本面因素开始扭转，相信港股会有修复的机会。

以上便是关于港股市场的分享，所述内容仅代表个人观点，不作为投资建议，感谢您的耐心阅读！欢迎一起讨论！

注：本文数据来源于WIND。

（来源：微信公众号“所以然然然”）

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